每日觀察!“鋰業(yè)雙雄”角力 誰是最后贏家？

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回顧今年鋰鹽行業(yè)，一季度的關鍵詞是暴漲，二季度是冷靜，三季度則是分化。

以“鋰業(yè)雙雄”為例，2021年鋰上漲前期，贛鋒鋰業(yè)凈利潤達到52億元，天齊鋰業(yè)則剛從債務危機中緩過來，凈利潤20億元出頭。

到發(fā)布三季報時，天齊鋰業(yè)利潤規(guī)模已達159.8億元，反超贛鋒鋰業(yè)11億元，同時總市值也一度處于領先位置，并逼近有色行業(yè)“一哥”紫金礦業(yè)。

但到了三季度，兩家公司單季利潤走勢卻出現(xiàn)了分化。贛鋒鋰業(yè)當期凈利潤環(huán)比增長102%，天齊鋰業(yè)同期則環(huán)比下降19%。

而這主要是一些偶發(fā)性因素導致的，如贛鋒鋰業(yè)當期非經常性損益便接近17億元，一定程度上“催肥”了當期凈利潤。

對此，贛鋒鋰業(yè)人士本周回應稱，“大部分是受益于持有的Pilbara股份上漲。”

另一邊，經過7月初以來的系統(tǒng)性回落，兩家公司的市值差也在快速消弭。時至今日，“鋰王”排位賽仍處膠著狀態(tài)，國內鋰鹽行業(yè)的雙寡頭格局短期內還難以打破。

三季度業(yè)績再陷“膠著”

理論上，天齊鋰業(yè)憑借原料100%自給，兼顧鋰精礦、鋰鹽上漲紅利，行業(yè)上升周期中盈利彈性更好。

不過，反映到報表上，公司與贛鋒鋰業(yè)的利潤差距規(guī)模相差無幾，至少三季度受到多重因素影響，兩家公司的扣非利潤基本相當。

數(shù)據(jù)顯示，贛鋒鋰業(yè)三季度扣非后凈利潤為58.49 億元，環(huán)比增長18.6%，天齊鋰業(yè)同期扣非利潤則為56.39億元，環(huán)比減少14.3%。

共享行業(yè)高景氣度，同為行業(yè)龍頭，為何盈利趨勢會出現(xiàn)上述差異？這其中既有基本面因素，又受到了一些財務處理等方面因素的影響。

從產銷量來看，三季度，贛鋒鋰業(yè)受到馬洪四期火法部分投產、Marion礦石品位回升等帶動，公司當期鋰鹽產銷量，環(huán)比二季度有所提高。

天齊鋰業(yè)則不然，三季度四川地區(qū)高溫限電、疫情靜態(tài)管理，“原材料、產品進出口和物流的影響，公司鋰精礦原料延遲到廠，產品運輸也受到一定的限制和影響”，當期公司鋰鹽產銷量、鋰精礦銷量環(huán)比出現(xiàn)一定下滑。

“尤其是限電，天齊的代工廠大部分在四川，影響了整體產銷量?！背啥家晃唤咏忑R鋰業(yè)人士表示。

其次是非經常性損益對歸母利潤的影響。三季度，天齊鋰業(yè)非經常性損益只有1435萬元，而同期贛鋒鋰業(yè)非經常性損益達16.9億元。

正如上述公司人士提及的那樣，其持股的Pilbara公司二季度下跌28%后，三季度強勁反彈，期間漲幅超過99%。

因此，加上非經常性損益后，贛鋒鋰業(yè)三季度歸母利潤環(huán)比增幅達到了102%。

此外，還有財務基數(shù)的問題，贛鋒鋰業(yè)二季度利潤基數(shù)更低，而天齊鋰業(yè)二季度因“加回”了一季度少計算的SQM公司6.2億元投資收益，使得公司二季度凈利潤基數(shù)高達70億元。

此外，天齊鋰業(yè)近期業(yè)績說明會也指出，“第三季度以來鋰精礦銷售均價不斷上漲，公司在控股子公司文菲爾德中體現(xiàn)的鋰礦業(yè)務利潤大幅增加，而該子公司適用稅率為30%，高于國內25%的法定稅率及西部地區(qū)鼓勵類企業(yè)15%的優(yōu)惠稅率，因此導致公司2022年第三季度的綜合所得稅費率高于第二季度?！?/p>

“除去非經常性損益后，天齊和贛鋒業(yè)績差不多，盈利質量上天齊更好，因為他的毛利率更高?！鄙鲜鼋咏忑R鋰業(yè)人士評價稱。

來自天齊鋰業(yè)的數(shù)據(jù)顯示，根據(jù)中國企業(yè)會計準則，7-9 月，公司實現(xiàn)營業(yè)收入約103.5億元，實現(xiàn)毛利潤約90.35億元。這一毛利率，已堪比鹽湖提鋰企業(yè)。

贛鋒自給率提升VS天齊鋰鹽產能釋放

“鋰業(yè)雙雄”的產品結構雖略有不同，贛鋒鋰業(yè)氫氧化鋰為主，天齊鋰業(yè)則是碳酸鋰占比更大。但是，以上產品價格運行趨勢保持一致，10月以來均開啟了新一輪上漲，同步創(chuàng)出歷史新高。

根據(jù)Wind采集的上海有色現(xiàn)貨價統(tǒng)計，國產電池級碳酸鋰三季度均價為48.22萬元/噸，10月至11月3日均價為53.98萬元/噸，同期國產電池級氫氧化鋰均價47.46萬元/噸升至53.16萬元/噸。

另據(jù)本報報道，近兩日市場碳酸鋰散單成交正處于60萬元/噸的沖關階段，而這可能會帶動上述市場鋰鹽均價的進一步上行。

究其原因，還在于臨近年底，下游材料廠、電池廠階段性搶裝所帶來的需求端增長。

再看量的方面，限電等偶發(fā)性因素對天齊鋰業(yè)產銷方面的影響已經消失，公司四季度將恢復正常狀態(tài)。

同時，結合上述價格變動和需求來看，兩家公司四季度盈利能力將大概率得以保持。

不過，贛鋒鋰業(yè)來自非經常性損益的帶動作用，可能會有所弱化。截至11月2日，四季度Pilbara公司股價處于高位盤整當中，當季累計漲幅縮窄至不足12%。

不過，目前業(yè)內對明年鋰鹽走勢尚未形成一致性判斷。

以西南證券為例，近期發(fā)布的幾家鋰鹽上市公司三季報點評，標題均為“強現(xiàn)實、弱預期”，這某種程度上也代表了部分資本市場參與方的看法。

雖然暫時無法斷定明年鋰鹽如何運行，但就“鋰業(yè)雙雄”可見的增長點來看，兩家公司正在著力補齊各自短板。

贛鋒鋰業(yè)的增長點在于礦端產能釋放，對其原料自給率和利潤率的提升。

“公司的阿根廷Cauchari-Olaroz鹽湖將在2023年逐步釋放產能，澳大利亞Mt Marion礦山也將在2023年完成擴產建設，公司的資源自給率水平有望進一步提升?！壁M鋒鋰業(yè)業(yè)績說明會指出。

另據(jù)本報此前報道，公司當前原料自給率約40%左右。

“(以上項目)產能全部釋放，自給率可以提升到50%，長期自給率目標在70%左右，這是按照2025年30萬噸鋰鹽產能，以及20萬噸對應原料估算的。”前述贛鋒鋰業(yè)人士介紹稱，Cauchari-Olaroz鹽湖產能爬坡周期半年左右，預計明年產量在2.5萬噸左右。

這意味著，加上公司給出的“11-13萬噸LCE”產銷量指引，公司2023年產量或達13.5至15.5萬噸碳酸鋰當量。

天齊鋰業(yè)則不同，自身原料用不完，但此前受制于債務問題，產能擴張步伐較慢，現(xiàn)階段主要通過代工方式來增加鋰鹽產量。

而其短期內，最容易實現(xiàn)的增量來自于澳洲奎納納一期2.4萬噸項目，該項目今年5月產品已達電池級氫氧化鋰標準，目前處于品質認證階段，該流程預計4-8個月時間。照此時間表，該產能明年有望逐步釋放。

誰是“鋰王”？

“鋰業(yè)雙雄”到底誰是鋰王？這個問題很難回答，可能只有階段性的“鋰王”，因為不同行業(yè)周期答案會有所不同。

兩家公司的企業(yè)性格，也因掌門人表現(xiàn)出極大差別。

“贛鋒歷史上，曾出現(xiàn)過數(shù)次的斷供危機，在體量尚小時，我們還能通過輾轉騰挪來保證正常生產，但隨著規(guī)模的擴大，資源問題就像一把刀一直懸在我們頭上，掉下來，便是企業(yè)的終結?！壁M鋒鋰業(yè)董事長李良彬近期發(fā)布的公開信表示。

他指出，贛鋒鋰業(yè)早年間的投資策略主要是小步快跑、穩(wěn)健前行，所以雖然很難看到贛鋒有什么巨大金額的項目投資，但十年下來，贛鋒的資源儲備量，也慢慢排在了全球前列。

天齊鋰業(yè)則不然，比李良彬年長“一輪”的蔣衛(wèi)平風格更為激進。

公司能夠有當前地位，與雅保共享格林布什礦山、成為SQM公司第二大股東，全賴2013年和2018年的兩次收購，而這源于領先于行業(yè)的判斷。

早在2014年蔣衛(wèi)平接受記者專訪時便指出，“5年前的動力電池在使用和推廣上都比較困難，但是特斯拉的出現(xiàn)打破了行業(yè)壟斷，預計不久的將來鋰電行業(yè)將爆發(fā)式增長?！?/p>

隨后，雖然此后新能源汽車行業(yè)發(fā)展有所波折，但是當前行業(yè)現(xiàn)狀證明，他的選擇確實領先和明智，“產能易建，資源難求?！?/p>

而時至今日，已經晉級世界鋰業(yè)巨頭的兩家公司，在對待未來發(fā)展上似乎也有所差異。

從2017年鋰鹽上一輪景氣高點時，贛鋒鋰業(yè)就開始計劃打造覆蓋鋰資源、鋰鹽、材料、電池和回收一體的全產業(yè)鏈布局。

至今年前三季度，公司儲能電池已實現(xiàn)3GWh左右銷售。“目前公司對外披露的鋰電池產能規(guī)劃大概70Gwh左右，具體項目落地還是得看情況，包括市場，包括我們自己的建設周期對以及其他方面的投資?！壁M鋒鋰業(yè)業(yè)績說明會指出。

對于電池產品何時能夠大規(guī)模向市場推廣，并實現(xiàn)向主流車型的配套，上述贛鋒人士則表示“預估要等到第二代電池，也是半固態(tài)的產品，要看到明年底能不能上重慶項目。”

反觀天齊鋰業(yè)向下游的延伸，則以戰(zhàn)略投資等合作形式為主，如戰(zhàn)投中創(chuàng)新航、上海航天電源、北京衛(wèi)藍及廈鎢新能源等，并未如贛鋒鋰業(yè)一般親自下場參戰(zhàn)。

這在接下來的行業(yè)演變過程中，可能會帶來截然不同的結果。

如前文所述，鋰價上漲周期中，側重礦、鹽的天齊鋰業(yè)盈利彈性更好，那么在鋰價下降周期中，具備全產業(yè)鏈布局的贛鋒鋰業(yè)業(yè)績會否更為穩(wěn)定？

“這要考慮下跌速度，下跌到什么程度。”一位成都鋰鹽行業(yè)人士評價稱，比如碳酸鋰跌到30萬元/噸，天齊鋰業(yè)的產能上來后，量、價配合一樣很賺錢，至于電池業(yè)務對贛鋒鋰業(yè)而言，只能說是賦予了它對抗周期的能力，而不能說完全不受影響，只是相較于完全做礦、鹽業(yè)務的公司會好一些。

確實如此，“術業(yè)有專攻”，就如同寧德時代不可能取代“鋰業(yè)雙雄”一樣，贛鋒鋰業(yè)反攻下游也同樣面臨一定風險。

所以，李良彬將過去10年總結為“產品贛鋒”、“資源贛鋒”后，將公司下一個10年的發(fā)展主題定位成了“技術贛鋒”。

從以上角度來看，兩家公司的企業(yè)性格、資源稟賦和產業(yè)鏈布局，相差極為明顯，選擇的是不同的發(fā)展路線。

“鋰王”之間的排位賽，也很可能會演變成拉力賽，最終結果如何還要時間給出答案。

（文章來源：21世紀經濟報道）