皮海洲：新股破發(fā)是注冊制走向成熟必須經(jīng)歷的過程
皮海洲 | 立方大家談專欄作者
【資料圖】
最近上市的新股接連出現(xiàn)破發(fā)現(xiàn)象，新股破發(fā)也因此再度受到市場的關(guān)注。應(yīng)該說，新股破發(fā)是注冊制的必然產(chǎn)物，同時(shí)也是注冊制走向成熟必須經(jīng)歷的過程。
注冊制的一個(gè)最大特性就是市場化，就新股發(fā)行來說，是打破了原來新股發(fā)行23倍發(fā)行市盈率的限制，將新股發(fā)行的價(jià)格交由市場來決定。而A股市場又是一個(gè)不成熟的市場，其結(jié)果必然是新股發(fā)行價(jià)格的走高，從而出現(xiàn)新股發(fā)行市盈率遠(yuǎn)高于二級(jí)市場同行的市盈率水平，也即出現(xiàn)面粉比面包貴的局面。
之所以出現(xiàn)這種局面，其實(shí)是注冊制初期的一種必然。一方面是新股發(fā)行沒有了23倍發(fā)行市盈率的限制，這就為新股發(fā)行市盈率突然23倍市盈率的限制創(chuàng)造了條件。而且由于新股發(fā)行市盈率沒有了明確的限制，所以新股發(fā)行市盈率可以向更高的目標(biāo)邁進(jìn)，比如達(dá)到30倍、40倍，或者70倍、80倍，甚至超過百倍?？傊磺薪杂锌赡?。
另一方面，基于對(duì)利益的追求，發(fā)行人與保薦機(jī)構(gòu)等都有推高發(fā)行價(jià)格的意愿與動(dòng)力，因此正好可以借此推高新股發(fā)行價(jià)格。比如，作為發(fā)行人通過推高發(fā)行價(jià)格，可以獲得大量的超募資金，動(dòng)輒數(shù)億元、數(shù)十億元的超募資金，每年僅利息收入就可以達(dá)到數(shù)千萬元，這是一筆不菲的收入來源。而作為保薦機(jī)構(gòu)，也可以從發(fā)行人的超募中，獲得大量的超額保薦費(fèi)用。正是基于保薦機(jī)構(gòu)與發(fā)行人利益上的一致，這也使得他們可以合力推高新股發(fā)行價(jià)格。
此外，作為A股市場的投資者也并不成熟，也都希望從新股發(fā)行中分得一杯羹。畢竟多年的“新股不敗”，讓一些投資者對(duì)新股發(fā)行上市后的獲利充滿幻想。雖然這些投資者也知道新股上市存在破發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，但這些投資者心存僥幸，總認(rèn)為破發(fā)的命運(yùn)不會(huì)降臨到自己的頭上，所以即便新股發(fā)行價(jià)格再高，也總會(huì)有投資者參與申購。這也保證了新股即便高價(jià)發(fā)行，也能發(fā)行成功。
最后，由于發(fā)行制度的不完善，也進(jìn)一步推高了新股發(fā)行價(jià)格。比如，在網(wǎng)下詢價(jià)的過程中，報(bào)低價(jià)的詢價(jià)機(jī)構(gòu)會(huì)被淘汰出局不能參與新股申購，而報(bào)高價(jià)的詢價(jià)機(jī)構(gòu)不僅能參與新股申購，而且還可以不按自己的高報(bào)價(jià)進(jìn)行申購，而是按最后確定的發(fā)行價(jià)申購，即高報(bào)價(jià)低申購。這本身就是在鼓勵(lì)詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)高價(jià)。這樣的詢價(jià)制度本身就是不合理的，有待進(jìn)一步完善。
正是基于上述原因，注冊制下的新股發(fā)行大都表現(xiàn)為高價(jià)發(fā)行，新股的發(fā)行價(jià)格大大透支了公司業(yè)績的增長，這樣的新股上市，破發(fā)是不可避免的。這就是注冊制下的新股上市后破發(fā)現(xiàn)象不斷出現(xiàn)的原因所在。也是注冊制下新股發(fā)行的必然結(jié)果，同時(shí)也是注冊制走向成熟的一個(gè)必須經(jīng)歷的過程。
畢竟只有新股大量破發(fā)，投資者才會(huì)走向成熟。畢竟對(duì)于投資者來說，最好、最有效的投資者教育方式，就是來自市場的教訓(xùn)，也即讓投資者虧錢，讓投資者蒙受真金白銀的損失。這樣投資者才會(huì)減少僥幸心理，才會(huì)真正地敬畏市場，才會(huì)真正地走向成熟。而投資者成熟了，不認(rèn)購高價(jià)發(fā)行新股，也就不會(huì)再蒙受新股破發(fā)帶來的損失了。如果投資者都成熟了，高價(jià)發(fā)行的新股自然就發(fā)不出來了，新股高價(jià)發(fā)行自然就會(huì)失去市場。
不僅如此，如果新股破發(fā)的局面一直維持下去，特別是投資者都不參與新股認(rèn)購了，這也會(huì)推動(dòng)發(fā)行制度的改革，讓注冊制下的新股發(fā)行制度早日走向完善。這也算是新股破發(fā)對(duì)注冊制下的新股發(fā)行制度建設(shè)所作出的貢獻(xiàn)了。
（文章來源：大河財(cái)立方）
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