如何找到物有所值的成長(zhǎng)股，景氣輪動(dòng)有何關(guān)鍵詞？這位基金經(jīng)理有話說(shuō)

7月6日，中泰證券資管擬任基金經(jīng)理高蘭君做客中國(guó)基金報(bào)基金投資者教育社群，就如何找到物有所值的成長(zhǎng)股、景氣輪動(dòng)有何關(guān)鍵詞、如何應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)等成長(zhǎng)股投資中常見(jiàn)的問(wèn)題和投資者進(jìn)行交流。

高蘭君擁有11年投研經(jīng)驗(yàn)，在公募基金、險(xiǎn)資公司都有過(guò)投資經(jīng)驗(yàn)。受益于周期思維的納入，高蘭君會(huì)從供給和需求的變化來(lái)看行業(yè)的利潤(rùn)率變化，致力于捕捉能夠持續(xù)一兩年時(shí)間的高景氣度行業(yè)。

以下是本場(chǎng)活動(dòng)精彩觀點(diǎn)：

(資料圖片)

1、成長(zhǎng)股的特點(diǎn)是不會(huì)特別便宜，如果真的特別便宜，可能是出現(xiàn)在很極端的市場(chǎng)中。

2、關(guān)注周期，核心是從供給和需求的變化來(lái)看行業(yè)，其變化能決定行業(yè)的利潤(rùn)率。

3、如果想把握住最熱門(mén)的行業(yè)，輪動(dòng)周期可能是一到兩年，不宜選擇輪動(dòng)太快的行業(yè)。

4、一個(gè)行業(yè)如果到了非該行業(yè)公司都想進(jìn)來(lái)擴(kuò)容產(chǎn)能的階段，往往就證明行業(yè)是過(guò)度擴(kuò)張的。

5、基金是吉芬商品。

6、現(xiàn)在的生成式AI和大語(yǔ)言模型技術(shù)革命，初期的硬件芯片格局比較清晰，核心的大模型作為系統(tǒng)有了初步的格局，但百花齊放的應(yīng)用還在非常早的階段。如果遵循自下而上的選股邏輯，在格局清晰之后再選擇優(yōu)秀的公司，仍然有足夠高的收益空間。

中國(guó)基金報(bào)童石石

如何找到物超所值的成長(zhǎng)股？

中國(guó)基金報(bào)粉絲:現(xiàn)階段哪些行業(yè)板塊是屬于成長(zhǎng)性好，處在投資價(jià)值洼地？高成長(zhǎng)性往往都伴隨著高估值，如何判斷未來(lái)成長(zhǎng)性會(huì)讓高估值物有所值？

高蘭君：目前并沒(méi)有處于估值極低、成長(zhǎng)性又特別好的行業(yè)。因?yàn)?strong>成長(zhǎng)股的特點(diǎn)是不會(huì)特別便宜，如果真的特別便宜，可能是出現(xiàn)在很極端的市場(chǎng)中。

判斷“物有所值”有兩個(gè)判斷標(biāo)準(zhǔn)。一是看公司這兩年股價(jià)上漲的核心驅(qū)動(dòng)因素是業(yè)績(jī)上漲還是估值上漲。如果公司股價(jià)上漲主要是因?yàn)闃I(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、且估值還在下降，那么，我會(huì)認(rèn)為這家公司并沒(méi)有變得更貴，反而變得更便宜，那么它就屬于物超所值。

二是看公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)趨勢(shì)，是加速增長(zhǎng)還是減速增長(zhǎng)，以及持續(xù)性如何，這一點(diǎn)可能更重要。因?yàn)闃I(yè)績(jī)的持續(xù)性和增長(zhǎng)速度是決定未來(lái)估值的核心原因。如果這個(gè)行業(yè)業(yè)績(jī)的持續(xù)性非常強(qiáng)，個(gè)別公司可能還會(huì)出現(xiàn)加速增長(zhǎng)的過(guò)程，在加速增長(zhǎng)過(guò)程中，行業(yè)可能會(huì)迎來(lái)戴維斯雙擊，它的估值還有擴(kuò)張可能。

比如，我認(rèn)為醫(yī)美行業(yè)的公司有加速增長(zhǎng)的可能，這源于它的行業(yè)滲透率很低。因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)是一個(gè)成癮性的消費(fèi)行業(yè)。它是受消費(fèi)人數(shù)、消費(fèi)項(xiàng)目、消費(fèi)頻次三個(gè)因素乘法疊加影響的，是可以長(zhǎng)大的行業(yè)。此外，有些公司的估值相較于兩年前還處于比較便宜的狀態(tài)。

在這個(gè)行業(yè)長(zhǎng)大的過(guò)程中，我比較看好它的產(chǎn)品端，因?yàn)楫a(chǎn)品端的公司是受批文保護(hù)的，同時(shí)還會(huì)隨著時(shí)間增長(zhǎng)和醫(yī)生操作的熟悉度上升，老產(chǎn)品會(huì)有估值溢價(jià)。這個(gè)行業(yè)的持續(xù)性就來(lái)源于成癮性，所以我認(rèn)為這個(gè)行業(yè)業(yè)績(jī)和估值都有提升的機(jī)會(huì)。

中國(guó)基金報(bào)粉絲:您是如何基于周期思維做成長(zhǎng)投資的？

高蘭君：周期思維首先體現(xiàn)在關(guān)注行業(yè)是處于什么發(fā)展階段——是屬于行業(yè)成長(zhǎng)期、還是處于洗牌期、或是個(gè)股成長(zhǎng)期。行業(yè)處于不同階段，決定了它賺不同階段的錢(qián)。

如果是成長(zhǎng)期，行業(yè)可能處于擴(kuò)容階段，此時(shí)我關(guān)注的是量的增長(zhǎng)，而不關(guān)注價(jià)格的變化，因?yàn)樵谛率挛镎Q生時(shí)，它的價(jià)格最開(kāi)始總是最貴的。隨著量的增長(zhǎng)，可能是1萬(wàn)倍的增長(zhǎng)，再疊加價(jià)格的下降，傳統(tǒng)成長(zhǎng)股就會(huì)迎來(lái)行業(yè)快速擴(kuò)容階段。

但值得注意的是，真正有價(jià)值的成長(zhǎng)股其實(shí)并不是特別多。

另外，我還很關(guān)注公司的成長(zhǎng)階段，賺公司成長(zhǎng)階段的錢(qián)。這個(gè)階段，往往疊加兩個(gè)因素，一方面是公司市占率提升，另一方面是價(jià)格的彈性。價(jià)格的彈性往往來(lái)源于供需變化之中供給的快速減小，供給減小邊際對(duì)利潤(rùn)率的影響非常大。比較典型的案例是煤炭行業(yè)，當(dāng)行業(yè)供給在持續(xù)減少時(shí)，如果需求再有一點(diǎn)變化，煤炭行業(yè)的價(jià)格就會(huì)出現(xiàn)很大的彈性。

所以，我對(duì)成長(zhǎng)股的定義是，第一，是業(yè)績(jī)高速成長(zhǎng)的公司，不管是它屬于賽道投資的標(biāo)準(zhǔn)成長(zhǎng)股，還是處于業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)時(shí)期的成長(zhǎng)階段公司。第二，我也關(guān)注周期，核心是從供給和需求的變化來(lái)看行業(yè)，其變化能決定行業(yè)的利潤(rùn)率。

景氣輪動(dòng)要看能持續(xù)兩年以上的行業(yè)

中國(guó)基金報(bào)粉絲:我看高總接受采訪的時(shí)候提到，希望未來(lái)能夠抓住當(dāng)年最熱門(mén)的行業(yè)或者板塊，能不能介紹一下，如何能夠準(zhǔn)確把握輪動(dòng)的節(jié)奏？你一般會(huì)用哪些指標(biāo)來(lái)判斷？

高蘭君：如果想把握住最熱門(mén)的行業(yè)，我所選的行業(yè)，輪動(dòng)周期可能是一到兩年，而不是太快輪動(dòng)的行業(yè)。如果我覺(jué)得一個(gè)行業(yè)非常重要，那它可能會(huì)有兩年以上的投資機(jī)會(huì)。

去年市場(chǎng)很“卷”，每個(gè)主題可能只能漲一周，而且上漲過(guò)程中其他板塊都會(huì)下跌。這是因?yàn)槭袌?chǎng)只有存量資金、缺乏增量資金，主題的輪動(dòng)非常快。這樣高頻率的行業(yè)輪動(dòng)我并不覺(jué)得值得參與，所以持續(xù)周期是一個(gè)比較重要的考量因素。

我還發(fā)現(xiàn)，輪動(dòng)總是發(fā)生在最主要的行業(yè)和板塊之間。所謂最重要的板塊，指的是板塊所處的行業(yè)可能是從零到一、而且之前沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)很大漲幅，加上板塊的邊際變化和影響力可以影響到產(chǎn)業(yè)鏈，那這個(gè)板塊就有較強(qiáng)的確定性。在這個(gè)過(guò)程中，它往往會(huì)表現(xiàn)出漲得比較好、同時(shí)調(diào)整又比較小的特點(diǎn)。所以我看的板塊，輪動(dòng)周期比較長(zhǎng)，也會(huì)有主線。

作為對(duì)比，我們也可以看看前一兩年漲幅比較大的板塊，如果板塊已經(jīng)連續(xù)第二年上漲，常常是已經(jīng)接近尾聲。因?yàn)榘鍓K的上漲節(jié)奏通常是從一線龍頭漲到二線龍頭，再漲到三線龍頭，再漲到可能不太相關(guān)的一些公司，這個(gè)時(shí)候往往就會(huì)出現(xiàn)一些泡沫。

中國(guó)基金報(bào)粉絲：請(qǐng)問(wèn)高總在目前行業(yè)周期輪動(dòng)下，會(huì)考慮從哪些角度層面選擇更有景氣度投資機(jī)會(huì)呢？

高蘭君：我主要關(guān)注的指標(biāo)是供需，因?yàn)槲矣X(jué)得現(xiàn)在的供需會(huì)決定未來(lái)一兩年行業(yè)的利潤(rùn)以及格局。我覺(jué)得現(xiàn)在供需結(jié)構(gòu)比較好的，可能是未來(lái)行業(yè)的利潤(rùn)有持續(xù)性的、甚至?xí)屑铀僭鲩L(zhǎng)的。

另外，可以作為警示的點(diǎn)是，一個(gè)行業(yè)如果到了非該行業(yè)公司都想進(jìn)來(lái)擴(kuò)容產(chǎn)能的階段，往往就證明行業(yè)是過(guò)度擴(kuò)張的。如果行業(yè)供需已經(jīng)達(dá)到平衡，那么過(guò)度擴(kuò)展之下，行業(yè)利潤(rùn)率就會(huì)處于比較危險(xiǎn)的情況。

投“改變世界”和“不被世界改變”的行業(yè)

中國(guó)基金報(bào)粉絲:高總之前接受訪談提到要投兩種企業(yè)：“改變世界”和“不被世界改變”。如何理解這兩類分類，未來(lái)兩年有沒(méi)有具體對(duì)應(yīng)的行業(yè)？

高蘭君：“不被世界改變的行業(yè)”，就是行業(yè)變化非常慢，行業(yè)的核心環(huán)節(jié)、產(chǎn)業(yè)鏈的利潤(rùn)結(jié)構(gòu)，以及核心公司，基本上不會(huì)隨時(shí)間的變化而有較大變化的。這種行業(yè)就是很好的行業(yè)，政策和宏觀因素可能會(huì)讓它的股價(jià)產(chǎn)生變化，尤其是當(dāng)它的變化是積極向上的時(shí)候，可以重新關(guān)注它，賺到這個(gè)板塊的錢(qián)。這種板塊有很多，比如醫(yī)療、中藥、白酒，以及部分的資源品，它們就是不被世界改變的行業(yè)。

“改變世界的行業(yè)”，我認(rèn)為是比較新興、且具有成長(zhǎng)性的行業(yè)。特點(diǎn)是，這種行業(yè)技術(shù)的快速進(jìn)步會(huì)帶來(lái)新的供給，新的供給又會(huì)推動(dòng)它的需求發(fā)展，帶來(lái)行業(yè)擴(kuò)容；并且行業(yè)可能還需要足夠重要，這樣持續(xù)性才會(huì)夠強(qiáng)。我認(rèn)為產(chǎn)業(yè)需要具備五年以上的持續(xù)性，才會(huì)對(duì)世界產(chǎn)生足夠大的影響。

類似ChatGPT未來(lái)可能就是這樣的板塊。另外，新能源也是改變世界的板塊，它改變了能源結(jié)構(gòu)。另外，我覺(jué)得醫(yī)美板塊和合成生物學(xué)板塊，也是改變世界的板塊。因?yàn)獒t(yī)美可以改變?nèi)说拿婷埠拖M(fèi)結(jié)構(gòu)。合成生物學(xué)可能會(huì)改化學(xué)物質(zhì)的合成方式，從原來(lái)的傳統(tǒng)化學(xué)合成轉(zhuǎn)到生物合成。

波動(dòng)時(shí)分析兩個(gè)因素

長(zhǎng)期收益與買入時(shí)間有關(guān)

中國(guó)基金報(bào)粉絲:如果遇到很大的波動(dòng)，您會(huì)怎樣分析原因？會(huì)怎樣調(diào)整回撤后的投資策略？

高蘭君：波動(dòng)常常有兩個(gè)因素，一是買貴了。這個(gè)很簡(jiǎn)單，往往就是追漲了。如果現(xiàn)階段漲幅過(guò)大，未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)可能就比較大，起碼波動(dòng)會(huì)加大。所以，我會(huì)希望買入的點(diǎn)，在最近一個(gè)月或三個(gè)月內(nèi)不要有過(guò)大的漲幅。

二是可能是買錯(cuò)了。如果投資公司的邏輯是錯(cuò)的，那可能虧損在30%之內(nèi)都需要止損。如果邏輯沒(méi)有錯(cuò)，調(diào)整幅度往往不會(huì)非常大。另外，我樹(shù)立了一個(gè)紀(jì)律，就是單一股票虧損到什么時(shí)候就要認(rèn)錯(cuò)。比如我認(rèn)為自己選公司的邏輯沒(méi)有選錯(cuò)，但是實(shí)際跌幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出預(yù)期，這種情況下，我仍然沒(méi)有辦法找到為什么跌這么多的原因。這時(shí)候就需要有一個(gè)紀(jì)律，即單一股票對(duì)整個(gè)組合影響會(huì)有多大。比如我希望單個(gè)的公司對(duì)組合的影響不要超過(guò)1.5%的下跌，所以到這個(gè)極值的時(shí)候，我可能就會(huì)選擇減倉(cāng)。

中國(guó)基金報(bào)粉絲:2022、2023年賺錢(qián)真的不容易，我的賬戶大半基金近兩年都沒(méi)盈利。想聽(tīng)聽(tīng)基金經(jīng)理的建議，基民該怎么辦？

高蘭君：今年、去年，甚至前年都不怎么盈利。我最近在交流中也聽(tīng)說(shuō)，有只基金可能近一年的漲幅是30%，但是他們自己測(cè)算了下，買這只基金的人平均收益只有2%。這個(gè)現(xiàn)象比較有代表性，可能跟基金是吉芬商品（指的是這樣一種商品，就是在其他因素不改變的情況下，當(dāng)商品價(jià)格在一定幅度內(nèi)上升時(shí)，需求量增加，價(jià)格下降時(shí)，需求量減少）有關(guān)，就是當(dāng)基金上漲的時(shí)候，基民對(duì)它的需求非常旺盛，而下跌時(shí)，投資者對(duì)它的需求就趨于零。這種情況下，大家就比較容易在基金收益比較顯著的情況之下追高買入。

實(shí)際上，股票型基金的特點(diǎn)并不是長(zhǎng)期沒(méi)有收益，而是它的波動(dòng)會(huì)比較大。長(zhǎng)期的收益和買入的時(shí)點(diǎn)是有很大關(guān)系的，比如在現(xiàn)在這個(gè)位置，測(cè)算過(guò)去十年大多數(shù)基金的收益率，只有不到8%。但如果是在2021年測(cè)算過(guò)去十年的收益率，可能有15%，這個(gè)差別就很大了。如果再往后看，同樣如此。如果你的起始買點(diǎn)在比較低的位置，那可能是決定未來(lái)五年、十年長(zhǎng)期收益率會(huì)比較高的核心因素之一，所以我們認(rèn)為現(xiàn)在的位置可以積極一點(diǎn)進(jìn)行投資。

用定量指標(biāo)做投資紅綠燈

中國(guó)基金報(bào)粉絲：請(qǐng)高總介紹下，在傳統(tǒng)主動(dòng)投資中，如何引入量化手段？

高蘭君：我提到的量化和傳統(tǒng)的量化不太一樣，我考量公司的主要是財(cái)務(wù)指標(biāo)，包括短期和長(zhǎng)期指標(biāo)。長(zhǎng)期指標(biāo)中，比如公司的壁壘和估值，以及是否有新興的概念和持續(xù)性。

短期我主要考量公司的利潤(rùn)和利潤(rùn)率相關(guān)的指標(biāo)。我會(huì)對(duì)這些指標(biāo)進(jìn)行綜合打分，這個(gè)分?jǐn)?shù)會(huì)有高、中、低之分，也就相當(dāng)于是紅、綠、燈狀態(tài)，這樣可以幫我回避一些人性的貪婪。如果財(cái)務(wù)指標(biāo)顯示這個(gè)行業(yè)估值在高位，可能行業(yè)情況比較好，市場(chǎng)比較火熱，那我可能就需要對(duì)這個(gè)行業(yè)進(jìn)行減倉(cāng)。這是我操作中的紀(jì)律。

這個(gè)指標(biāo)還可以幫我進(jìn)行股票值跟蹤，可以幫助我看到哪些公司是階段性的漲跌，有不太好的，以及哪些表現(xiàn)太好的。此外，這些指標(biāo)也會(huì)幫我在看公司股價(jià)增長(zhǎng)時(shí)，辨識(shí)是基本面增長(zhǎng)在前，還是股價(jià)增長(zhǎng)在前。這和現(xiàn)在整體屬于存量市場(chǎng)、整體漲幅不會(huì)有太大偏差有關(guān)。

中國(guó)基金報(bào)粉絲:理工科背景對(duì)你的行業(yè)和個(gè)股的選擇帶來(lái)了哪些影響？

高蘭君：對(duì)于我來(lái)說(shuō)，理工科背景主要的好處是，對(duì)制造業(yè)有基礎(chǔ)的了解，其實(shí)我在上學(xué)階段做過(guò)的實(shí)驗(yàn)，比如在電子工藝實(shí)習(xí)時(shí)，我焊接過(guò)機(jī)器人，精工實(shí)習(xí)時(shí)也學(xué)過(guò)車銑刨磨鉗。另外，傳統(tǒng)的化工工藝實(shí)習(xí)時(shí)，也讓我對(duì)其工藝有了比較清楚的了解。

另一方面，有定量的數(shù)據(jù)來(lái)支撐我的投資和研究。定量數(shù)據(jù)，并不一定是絕對(duì)值有多大意義的數(shù)據(jù)，而是可以幫我劃分兩點(diǎn)。一是可以幫我測(cè)算敏感度，即行業(yè)或公司對(duì)哪些指標(biāo)最敏感，哪些指標(biāo)會(huì)對(duì)它的利潤(rùn)產(chǎn)生最直接的彈性影響。二是能是幫我劃分情景假設(shè)，在不同的情景假設(shè)下，幫我判斷利潤(rùn)和市場(chǎng)的空間在什么范圍。

最后，我覺(jué)得理工科的學(xué)習(xí)，都是比較苦的，需要不斷學(xué)習(xí)新的知識(shí)來(lái)應(yīng)對(duì)考試和應(yīng)對(duì)項(xiàng)目。其實(shí)這是做成長(zhǎng)股投資的基金經(jīng)理必備的一個(gè)素質(zhì)，就是需要一直學(xué)習(xí)。學(xué)習(xí)能力也是核心的競(jìng)爭(zhēng)力，理工科學(xué)習(xí)也鍛煉了我的學(xué)習(xí)強(qiáng)度和體力強(qiáng)度。

AI投資邏輯：硬件→系統(tǒng)→應(yīng)用

中國(guó)基金報(bào)粉絲:今年以來(lái)AI板塊有幾波行情，請(qǐng)問(wèn)你怎么看待下半年人工智能板塊？這么高的價(jià)格，還值得參與嗎？

高蘭君：AI投資，如果從產(chǎn)業(yè)鏈的角度來(lái)看，是從硬件開(kāi)始，然后再到系統(tǒng)，最后到應(yīng)用。比如，互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代最先開(kāi)始的投資是思科，然后投資微軟操作系統(tǒng)，最后投資應(yīng)用，應(yīng)用開(kāi)始是雅虎，后來(lái)是谷歌一統(tǒng)天下。在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，就相當(dāng)于手機(jī)時(shí)代，也是從硬件開(kāi)始，主要是高通，然后到系統(tǒng)，就是蘋(píng)果的iOS還有安卓。最后的應(yīng)用就是我比較熟悉的抖音、外賣打車等應(yīng)用。

到AI時(shí)代，我認(rèn)為最開(kāi)始可能是以算力為核心的硬件，中間是系統(tǒng)方面，比如美國(guó)目前在硬件和系統(tǒng)模型中都有典型的公司，中國(guó)當(dāng)前是30多個(gè)大模型群雄逐鹿，最后可能勝出幾個(gè)大模型。下游應(yīng)用可能是AI+教育、AI+互聯(lián)網(wǎng)、AI+金融，以及AI+游戲等等。

目前部分公司的漲幅是比較驚人的，我認(rèn)為后期投資上可能需要回避漲幅過(guò)大的公司。另外，在后期投資上我還是會(huì)忽略短期主題，注重長(zhǎng)期的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和業(yè)績(jī)?，F(xiàn)階段產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)是比較明確的，就是AI賦能B端生產(chǎn)力，C端應(yīng)用主要看終端數(shù)據(jù)。

從業(yè)績(jī)方面看，我主要跟蹤國(guó)內(nèi)外的公司，尤其是美國(guó)的公司，它發(fā)布的財(cái)報(bào)比較詳盡，包括未來(lái)的產(chǎn)品計(jì)劃、產(chǎn)品價(jià)格、更新周期，這些我都會(huì)比較關(guān)注。目前，有些人會(huì)覺(jué)得我們的人工智能不如美國(guó)，我覺(jué)得雖然兩國(guó)技術(shù)可能確實(shí)存在差距，但是也不用妄自菲薄，因?yàn)槲覀兛赡苁浅嗣绹?guó)之外，人工智能第二強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)體，相對(duì)于其他國(guó)家來(lái)說(shuō)，我國(guó)還是有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。上述提及的公司僅為舉例使用，不構(gòu)成任何投資建議。

中國(guó)基金報(bào)粉絲:您似乎比較看好生成式AI，這個(gè)領(lǐng)域的涉及范圍也比較大，您會(huì)更關(guān)注這里面的哪些方向？

高蘭君：從行業(yè)成長(zhǎng)周期來(lái)看，AI還處于相對(duì)早期，行業(yè)還處在不斷變化中。參考科技投資邏輯，AI的投資也是從硬件開(kāi)始，然后再到系統(tǒng)，最后到應(yīng)用。

在硬件和系統(tǒng)上，我主要關(guān)注公司的生意模式，即業(yè)務(wù)壁壘。比如，硬件方面，目前最關(guān)注的可能是與美國(guó)合做GPU的公司，頭部公司的市值已經(jīng)遠(yuǎn)超中央處理器（CPU）芯片以及手機(jī)基帶芯片龍頭之和。軟件系統(tǒng)上，頭部公司構(gòu)建了通用的并行計(jì)算架構(gòu)CUDA平臺(tái)，同樣建立了較高的軟件業(yè)務(wù)壁壘，成為了收益最明確、最具定價(jià)能力以及放眼看不到同級(jí)別競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的公司。

在應(yīng)用上，我會(huì)持續(xù)關(guān)注生成式AI時(shí)代的原生AI應(yīng)用，在知識(shí)獲取邊際成本極低、內(nèi)容生成邊際成本極低的時(shí)代所誕生的新的商業(yè)模式，以及最終創(chuàng)造用戶價(jià)值、形成業(yè)務(wù)壁壘的商業(yè)模式。

總體來(lái)看，現(xiàn)在的生成式AI和大語(yǔ)言模型技術(shù)革命，初期的硬件芯片格局比較清晰，核心的大模型作為系統(tǒng)有了初步的格局，但百花齊放的應(yīng)用還在非常早的階段。如果遵循自下而上的選股邏輯，在格局清晰之后再選擇優(yōu)秀的公司，仍然有足夠高的收益空間。

醫(yī)藥、消費(fèi)各有哪些機(jī)會(huì)？

中國(guó)基金報(bào)粉絲:你是醫(yī)藥投資出身，請(qǐng)問(wèn)怎么看待目前市場(chǎng)環(huán)境下的醫(yī)藥板塊，醫(yī)藥已經(jīng)在底部掙扎了將近兩年，請(qǐng)問(wèn)在什么情況下會(huì)有機(jī)會(huì)？

高蘭君：醫(yī)藥行業(yè)這兩年下跌的主要原因是集采，集采基本上涉及了所有的藥品和醫(yī)療器械。集采的要求是應(yīng)采盡采，在這個(gè)過(guò)程中，因?yàn)榻祪r(jià)幅度比較大，整個(gè)板塊的利潤(rùn)被大幅壓縮。傳統(tǒng)醫(yī)藥行業(yè)因?yàn)橛信膬?yōu)勢(shì)，所以利潤(rùn)率還是比較高的，但在價(jià)格受管控之后，利潤(rùn)率就顯著改變了，所以醫(yī)藥行業(yè)是一個(gè)不能只看ROE的行業(yè)，因?yàn)獒t(yī)藥行業(yè)并不是一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，而是一個(gè)受國(guó)家政策引導(dǎo)而定價(jià)的行業(yè)。實(shí)際上，國(guó)家的支持力度和定價(jià)是這個(gè)行業(yè)以后能切多少蛋糕的核心因素。

在這樣的情況下，你會(huì)發(fā)現(xiàn)有些公司跌的非常多，比如創(chuàng)新藥和創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈的CXO公司，因?yàn)檫@些行業(yè)研發(fā)費(fèi)用非常高，但定價(jià)受到了影響。這個(gè)行業(yè)如果發(fā)生轉(zhuǎn)變，主要的核心因素可能會(huì)是未來(lái)集采降價(jià)有所緩和，或者出現(xiàn)創(chuàng)新藥的降價(jià)方法。這樣讓大家對(duì)藥品的降價(jià)幅度和未來(lái)利潤(rùn)表有預(yù)期，估計(jì)那時(shí)醫(yī)藥板塊整體可能出現(xiàn)量在上漲、價(jià)格穩(wěn)定的狀態(tài)，行業(yè)就會(huì)重新出現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。

我比較看好中藥板塊，因?yàn)檫@個(gè)板塊現(xiàn)階段政策是比較溫和的，一方面是源于中藥上游的原材料是上漲的，所以中藥整體集采過(guò)程中，降價(jià)幅度不會(huì)那么顯著，這跟化藥是不同的。

我還比較看好醫(yī)療服務(wù)，尤其是和傳統(tǒng)公立醫(yī)院處于錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)的醫(yī)療服務(wù)，比如一些特色的?？啤⒀劭?、中醫(yī)的醫(yī)療服務(wù)等。因?yàn)檫@些醫(yī)療服務(wù)的價(jià)格不受集采的影響。目前唯一不降價(jià)的就是醫(yī)療服務(wù)的價(jià)格，所以在經(jīng)歷疫情之后，這些板塊可能會(huì)重新走出來(lái)，前期這些板塊的估值也有過(guò)比較顯著的調(diào)整。

另外一個(gè)方法，是等待時(shí)間。因?yàn)槌砷L(zhǎng)股大多是時(shí)間的朋友，短期內(nèi)醫(yī)美經(jīng)歷了一些調(diào)整，股價(jià)在緩慢下跌，可以用時(shí)間換空間的思路，等到今年下半年或者明年再看，其股價(jià)可能就沒(méi)有那么貴了。

中國(guó)基金報(bào)粉絲:最近大家都希望有經(jīng)濟(jì)刺激政策，若下半年經(jīng)濟(jì)刺激出來(lái)，有哪些是率先受益的板塊？

高蘭君：相對(duì)先受益的板塊，我覺(jué)得一方面是在經(jīng)濟(jì)前端，因?yàn)槿绻?jīng)濟(jì)刺激剛好起來(lái)，在前周期的板塊往往會(huì)有比較好的表現(xiàn)，這是第一個(gè)因素。第二個(gè)因素是，板塊起始估值處于比較便宜的狀態(tài)。第三個(gè)因素是，行業(yè)不單有β上漲，行業(yè)里有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司可以做選擇，就是在β之中還有α，這種公司可能就是更好的標(biāo)的。這種情況之下，大家買的也會(huì)比較放心，而不像大宗商品，只是買價(jià)格。在買行業(yè)景氣度向上的行業(yè)中，且又能選到非常優(yōu)秀的公司，那就是一個(gè)成功的投資。

比較典型的案例是工程機(jī)械板塊。這個(gè)板塊其實(shí)是比較傳統(tǒng)的行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)格局早已確定，哪些公司是明顯有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，也是大家經(jīng)過(guò)多輪經(jīng)濟(jì)周期驗(yàn)證出來(lái)的。這個(gè)板塊在經(jīng)濟(jì)刺激的時(shí)候，可能有比較強(qiáng)的投資價(jià)值。

另一個(gè)板塊是經(jīng)濟(jì)刺激的抓手，也就是消費(fèi)。消費(fèi)的刺激點(diǎn)在于耐用消費(fèi)品，比如在十幾年前主要是家電。但在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)可能主要是車，因?yàn)檐嚨南M(fèi)占GDP的比重較大，耐用消費(fèi)品的刺激會(huì)對(duì)其需求量產(chǎn)生直接的影響。所以，我覺(jué)得如果消費(fèi)品刺激是在汽車消費(fèi)領(lǐng)域，那汽車零部件會(huì)有比較好的投資價(jià)值。

（涉及美股標(biāo)的不代表投資建議，僅作為舉例說(shuō)明。）

（文章來(lái)源：中國(guó)基金報(bào)）