天天視訊！【新華解讀】降準(zhǔn)落地對債市是否意味著利好出盡？
新華財經(jīng)北京3月20日電(王菁)令交易員“手忙腳亂”的一周，最后以央行的降準(zhǔn)收尾。
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央行17日晚間宣布降低金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個百分點，本次下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.6%，估算釋放流動性6000億。而降準(zhǔn)實施日期“貼心地”選擇在了3月27日，屆時降準(zhǔn)所釋放的流動性可以充分滿足市場對于跨季資金的需求。
本次降準(zhǔn)推出時點略超出市場預(yù)期，由于此前經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，資金面已經(jīng)回歸平穩(wěn)，債券市場對于降準(zhǔn)有期待，但情緒并不強(qiáng)烈。一直以來，降準(zhǔn)被債券投資者賦予了很高的象征意義，而本次操作處在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵階段，在寬信用確認(rèn)無疑的方向下，降準(zhǔn)可以理解為收益率趨勢性下行的信號嗎？還是多重壓力下的最后一份“甜品”？
銀行間流動性收緊多工具上陣緩和壓力“勢在必行”
從市場背景來看，年初以來的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)步推進(jìn)，貨幣政策仍需維持中性偏松流動性環(huán)境，而在信貸短期增長強(qiáng)勁背景下，央行基礎(chǔ)貨幣投放難以快速緩解銀行間流動性缺口，企業(yè)部門信貸需求整體強(qiáng)勁，疊加中小企業(yè)集中性繳納前期緩稅令基礎(chǔ)貨幣出現(xiàn)被動回籠壓力，3月至今的銀行間流動性有所收緊。
盡管央行在3月15日凈投放2810億MLF，但1.1萬億再貸款額度受制于工具投放速度緩慢，難以適配持續(xù)強(qiáng)勁的企業(yè)部門信貸需求，銀行間長端流動性缺口因此擴(kuò)大，近期DR007更是上沖至2.2%附近，緩和銀行間流動性壓力勢在必行。
那么，眾多工具中為何選擇了降準(zhǔn)？
申萬宏源高級宏觀分析師屠強(qiáng)觀點稱：“本輪流動性壓力是由信貸需求強(qiáng)勁疊加中長期基礎(chǔ)貨幣投放速度較慢引起的，兩者均是影響銀行間中長期流動性，與春節(jié)影響完全不同，只能通過降準(zhǔn)或者其他中長期基礎(chǔ)貨幣投放工具解決，而MLF受制于高成本壓力，若大規(guī)模投放，勢必再度抬升商業(yè)銀行負(fù)債端成本?！?/p>
“在2022年商業(yè)銀行在存款利率降幅較小背景下，已極限下壓資產(chǎn)端利率，人民幣貸款加權(quán)平均利率2022年下調(diào)62BP，息差壓力已十分凸顯，因而本次只能依靠降準(zhǔn)解決流動性壓力?！蓖缽?qiáng)進(jìn)一步解釋稱。
國泰君安證券研究所固收首席分析師覃漢觀點稱：“降準(zhǔn)時點為3月27日，可減少3月末MPA考核下銀行間流動性的時點擾動。而降準(zhǔn)意圖，本質(zhì)上是為彌補一季度信貸投放消耗的中長期流動性，預(yù)計釋放5000億元左右資金?！?/p>
商業(yè)銀行負(fù)債端成本下降寬信用獲益“更勝一籌”
年初以來，信貸投放洶涌，前兩個月社融口徑新增人民幣貸款累計同比多增1.75萬億元。在貸款創(chuàng)造存款的機(jī)制下，銀行發(fā)放貸款后需繳納更多法定存款準(zhǔn)備金，產(chǎn)生中長期流動性缺口。
在此背景下，央行公開市場操作持續(xù)大額投放資金，但OMO是不穩(wěn)定的“短錢”，MLF是價格較高的“長錢”，均不及降準(zhǔn)所提供的“穩(wěn)定的長期資金”。當(dāng)前時點降準(zhǔn)，能夠起到穩(wěn)定貨幣市場利率的積極作用，減輕銀行的流動性約束，緩解其成本壓力。
本次降準(zhǔn)后，銀行間流動性壓力將得到緩和，商業(yè)銀行負(fù)債端成本也將有所緩解，這將進(jìn)一步配合實體部門信用擴(kuò)張。
屠強(qiáng)認(rèn)為，在本次降準(zhǔn)操作后，一方面2月以來的銀行間流動性持續(xù)偏緊的狀態(tài)有望得到一定程度緩和，同時再貸款逐步投放也將對流動性環(huán)境形成支撐，2023年無需過度擔(dān)憂貨幣政策被動收緊風(fēng)險，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期貨幣政策仍將維持中性偏松的流動性環(huán)境“保駕護(hù)航”。
光大證券固定收益首席分析師張旭也認(rèn)為，降準(zhǔn)具有向銀行體系提供長期資金的作用，是緩解流動性約束的工具之一，可以優(yōu)化銀行的資金結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)其資金配置能力，加大對實體經(jīng)濟(jì)的支持力度。本次降準(zhǔn)可以直接緩解金融機(jī)構(gòu)發(fā)放貸款的流動性約束并間接影響利率約束，從而在保持銀行體系流動性合理充裕的前提下，提高金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)水平，推動經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長。
機(jī)構(gòu)對“利好出盡”觀點存分歧長端品種交易寬松空間或有限
展望跨季前的債券市場環(huán)境，3月27日降準(zhǔn)資金落地覆蓋繳準(zhǔn)，中長期流動性釋放有利于維穩(wěn)跨季，料流動性過緊局面很難出現(xiàn)，但僅限于平穩(wěn)跨季，4月資金面仍需應(yīng)對二季度大稅期的沖擊，資金的波動風(fēng)險依然存在。
張旭觀點稱：“降準(zhǔn)被一些債券投資者賦予了太多的象征意義，也給予了過多關(guān)注，總認(rèn)為降準(zhǔn)后債券就該漲，降準(zhǔn)預(yù)期遲遲不兌現(xiàn)就要跌。而我們認(rèn)為，降準(zhǔn)對于債券市場情緒面的影響大體上是正面的，但對于估值面的影響是具有較大不確定性的?！?/p>
那么，市場更應(yīng)該關(guān)注哪些指標(biāo)的變化？
張旭表示：“在對市場進(jìn)行研判時，應(yīng)更加重視DR007在一段時間內(nèi)的走勢，而不是降準(zhǔn)與否，因為其可以較為靈敏地體現(xiàn)出貨幣政策取向的變化。從實證上看也是如此，DR007與10年期國債收益率之間一直保持著較高的相關(guān)性。畢竟經(jīng)濟(jì)運行和融資狀況分別是影響貨幣政策最根本和直接的因素，而貨幣政策又是影響利率的核心變量?！?/p>
從債券市場表現(xiàn)來看，在上周五的降準(zhǔn)消息傳出后，10年期國開、國債活躍券收益率應(yīng)聲下落，但在短期下行后，活躍券收益率重新上行，這或許表明市場偏向于認(rèn)為此次降準(zhǔn)后很難有新的貨幣政策加碼，也即利好出盡。
天風(fēng)證券宏觀首席研究員宋雪濤表示，本次在基本面穩(wěn)步好轉(zhuǎn)背景下的降準(zhǔn)，進(jìn)一步明確了目前降準(zhǔn)主要是被視為簡單的數(shù)量型工具在使用。如果按照“看價不看量”的框架，在刨除掉政策屬性后，當(dāng)下通過降準(zhǔn)來釋放中長期流動性有一定的必要性。
華創(chuàng)證券研究所固收首席分析師周冠南也認(rèn)為，本次降準(zhǔn)再次驗證“自上而下”的操作思路，降準(zhǔn)僅是寬松姿態(tài)的展現(xiàn)。降準(zhǔn)的驅(qū)動來自貨幣政策對宏觀調(diào)控政策的配合，“小幅普降”形式在現(xiàn)階段的實質(zhì)寬松意義已經(jīng)較小。
“寬松周期尾部降準(zhǔn)的特點是，不能確認(rèn)后續(xù)寬松周期的持續(xù)性，因此利率長端的寬松交易空間有限。長端由于前期預(yù)期定價較為充分，并且春節(jié)后有配置情緒驅(qū)動，并未對基本面的變化做出太多定價反饋。隨著3月初資金面回歸平穩(wěn)，債市對于寬松預(yù)期的交易也已經(jīng)接近3周左右的時間，降準(zhǔn)落地后繼續(xù)交易的空間相對有限?！敝芄谀项A(yù)計稱。
方正證券研究所固收首席分析師張偉也表示：“降準(zhǔn)在中期利好寬信用，而對債市利好有限。回顧過去降準(zhǔn)對債市的影響，降準(zhǔn)宣布日大多對應(yīng)的是利好兌現(xiàn)。宣布降準(zhǔn)后的第二交易日，10年期國債收益率平均下降1BP左右，之后收益率便開始回升。而且當(dāng)下降準(zhǔn)釋放的貨幣寬松信號意義弱化，降準(zhǔn)更多是補充中長期流動性的手段?！?/p>
張偉進(jìn)一步預(yù)計稱：“交易盤可以趁著周一(3月20日)債市大概率的上漲賣出，降準(zhǔn)對中短久期債券品種利好程度相對更大。銀行中長期負(fù)債得到補充，對存單融資需求減弱，因而對存單品種形成利好。”
不過，仍有部分機(jī)構(gòu)對短期內(nèi)行情維持樂觀預(yù)期。覃漢稱：“降準(zhǔn)并非利好出盡，不要輕易下車，且可向杠桿和久期要收益。本次降準(zhǔn)略超市場預(yù)期，且一季度后信貸可持續(xù)性受疑，銀行間流動性壓力最大的時候已經(jīng)過去，資金面平穩(wěn)可持續(xù)，降準(zhǔn)發(fā)布后的1年期國股CD下行2BPs到2.66%，未來行情可持續(xù)?！?/p>
（文章來源：新華財經(jīng)）
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